Le High Yield US en territoire négatif

Le « High Yield » désigne le compartiment des marché financiers rassemblant les sociétés cotées les plus risquées. On y trouve beaucoup de start-ups sans bénéfice – parfois même sans chiffre d'affaires –, ainsi que des entreprises en difficulté chronique pour lesquelles les investisseurs vont exiger une récompense proportionnelle au risque encouru. Suivant les conjonctures, on pouvait facilement y trouver jusque récemment des opportunités de rendement supérieurs à 5% voire à 10%. 

Cette semaine, et selon Bank of America, pour la première fois dans l'histoire des marchés financiers, des obligations (dettes d'entreprises) high yield ont coté en territoire négatif. Cela signifie que pour prêter de l'argent à ces entreprises risquées, les investisseurs ont accepté le principe de payer une prime annuel. Soit l'exact contraire de l'orthodoxie économique établissant que c'est à l'emprunteur de payer une prime au prêteur et non à ce dernier.

Les investisseurs européens s'étaient déjà habitués à placer leur argent en obligations d'état à des taux négatifs. Ainsi accepte-t-on déjà de prêter à l'Allemagne à un taux négatif jusqu'à une maturité de dette de 20 ans, à la France (jusqu'à 10 ans), et plus étonnamment à l'Espagne (jusqu'à 5 ans inclus).

La contamination des taux négatifs ou nuls au segment de la cote présentant en principe les rendements les plus élevés ne revêt pas seulement un caractère symbolique. Le risque de japanisation de l'économie mondiale apparaît aujourd'hui bien réel. 

Pour mémoire la banque centrale du japon, en raison de craintes récessionnistes avait baissé son taux directeur de 6% en 1993 à 0% en 1999. Depuis 20 ans, ce taux n'a jamais pu être durablement relevé (il est aujourd'hui de -0,1%), faisant craindre pour les économies occidentales un scénario de taux nul et d'atonie économique de long terme dont personne – en tout cas au Japon - ne sait vraiment comment il est possible de sortir. 

 

Taux directeur de la Banque Central du Japon depuis 1991

La Machine à Trahir

Au moment de l'élection d'Emmanuel Macron avec son positionnement centriste/central sur l'échiquier politique, certains observateurs avaient pointé le risque que la contestation politique se déplace aux extrêmes. Ils avaient raison. Le traditionnel clivage droite/gauche avait vécu et, en France comme dans de nombreux autres pays, les termes du débat seraient dorénavant : ouverture contre protectionnisme, orthodoxie contre volonté du peuple, raison contre passions.

De fait, dans la France de 2019, on ne débat plus, on s'affronte. On ne reconnaît aucun mérite, aucune respectabilité aux « adversaires » politiques. On peut excuser une certaine forme de violence si elle est au service d'une cause « juste ».

En réalité, en décembre 2018, le pouvoir exécutif n'a pas cédé directement à la violence de certains manifestants. Il a cédé parce que cette violence était comprise et acceptée, parce que malgré cette violence, les revendications des Gilets Jaunes restaient très populaires dans le pays.

Et le terreau sur lequel s'est développée la situation actuelle est celui d'un défaut de représentation du peuple.

Dans un essai paru en 2002, intitulé « La Machine à Trahir » et sous-titré « Rapport sur le délabrement de nos institutions », Arnaud Montebourg, alors jeune député, rédigeait un réquisitoire des plus sévères sur l'incapacité de la 5ème république à faire vivre les débats en son sein, à représenter les citoyens et à les maintenir dans l'arc républicain.

Brocardant les députés godillots, les élus cumulards, l'opacité de la diplomatie, la gabegie budgétaire, l'impunité et la corruption du personnel politique, Montebourg expliquait pourquoi l'abstention et le vote contestataire devenaient des refuges pour des citoyens qui se sentaient trahis. Il prônait une réforme radicale des institutions pour une 6ème république plus participative, bâtie autour de l'exemplarité des élus, d'une réforme profonde du Sénat, de la proportionnelle et envisageait même la possibilité du Référendum d'Initiative Citoyenne, aujourd'hui plébiscité par les Gilets Jaunes.

Arnaud Montebourg, qui milita avec force contre le cumul des mandats et les petits arrangements entre amis, se livrera finalement aux deux avant de sombrer corps et bien politiquement et médiatiquement. Cependant, son analyse, qui intéressait une poignée de citoyens à l'orée des années 2000, est aujourd'hui tout simplement validée par les faits. 

Les partis politiques proéminents il y a encore dix ans sont en voie de marginalisation. La représentativité des organisations syndicales s'est encore étiolée. Et surtout, ce sentiment de défiance, qui ronge la démocratie de l'intérieur, est aujourd'hui partagé par un nombre croissant de citoyens et s'exerce non plus seulement vis-à-vis des pouvoirs, mais aussi des contre-pouvoirs.

Dans un pays aujourd'hui largement hystérique et déprimé, il est difficile de trouver des sources d'espoir, des énergies positives en capacité de stimuler les bonnes volontés et l'Esprit de la République.

D'une certaine façon, la machine a trahir a presque terminé son travail et personne n'aura su l'arrêter.

Prélèvement à la source: un an d'impôt offert aux particuliers avisés

Les français paieront classiquement en 2018 l'impôt sur leurs revenus de 2017. Mais à partir de janvier 2019, cet impôt sera directement prélevé sur leurs salaires, comme cela se pratique déjà en Allemagne depuis 1920, aux Pays-Bas depuis 1941, en Belgique depuis 1962 ou encore en Espagne depuis 1979. Seule la Suisse faisant encore exception en Europe.

 

« Ne parlez surtout pas d’année blanche, cela laisse penser qu’il n’y aura pas d’impôt à payer », se récrie une conseillère de Bercy, où l’on ne veut pas laisser les contribuables se prendre à rêver. (La Croix, 1er janvier 2018).

C'est pourtant bien ce qui va se passer. Avec le prélèvement à la source examiné lors du vote du second projet de loi de finances rectificative pour 2017, aucun contribuable français ne paiera d'impôt sur ses revenus de l'année 2018.

Il peut paraître curieux au premier abord que le gouvernement ne souhaite pas faire trop de publicité autour de cette mesure. Cette discrétion cherche en premier lieu à limiter autant que possible les initiatives privées qui viseraient à tirer profit de cette réforme. En second lieu, Bercy estime que dans leur majorité les contribuables ne comprendraient pas que soit présenté comme une faveur ce qui pourrait être vu par certains comme un simple ajustement calendaire de l'échéancier de l'acquittement de l'impôt.

En effet, pour les français qui prendraient en considération uniquement le montant de leur impôt à payer par mois (ou par trimestre), cette réforme peut sembler limitée. En revanche, pour les contribuables qui gèrent leur budget à la façon d'une entreprise, c'est-à-dire en provisionnant chaque mois (ou chaque trimestre) une fraction de leurs revenus pour anticiper le paiement de l'impôt, c'est un cadeau massif, équivalent au montant d'une année pleine d’imposition sur le revenu qui leur est octroyé.

 

Si le gouvernement avait acté une réforme de l’imposition sur les sociétés semblable à celle de l'impôt sur le revenu pour les particuliers, on aurait à juste titre évoqué un enrichissement desdites entreprises. 

Sauf donc à considérer que les particuliers dans leur majorité n'économisent pas régulièrement sur leurs revenus en vue du paiement de l'impôt afférent, cette réforme correspond indiscutablement pour les 50% de français soumis à l'impôt sur le revenu à un enrichissement net et donc un gain de pouvoir d'achat.

L'inflation qui ne vient pas

Le Comité Invisible avait théorisé « l'insurrection qui vient ». Les économistes occidentaux constatent eux « l'inflation qui ne vient pas ».

Alors que l'économie américaine en est en octobre 2017 à son 100ème mois d'expansion consécutif, que le taux de chômage US est tombé à 4,5% - soit au niveau théorique de chômage structurel -, et que les actions cotées à New-York sont presque toutes à leur plus haut historique – malgré des politiques de versement de dividendes particulièrement généreuses -... l'inflation outre-atlantique reste inférieure à 2% et ne permet pas à la Fed d'envisager une remontée rapide des taux longs.

En Europe, la croissance français repasse depuis une décennie au-dessus des 2% en rythme annuel. L'Union Européenne revoit à la hausse ses prévisions de croissance pour la zone euro : 2,3%, également un record depuis 2007. Le taux de chômage dans l'Union Européenne qui avait atteint un pic à 10,9% en mars 2013 est redescendu à 7,7% avec le quasi plein-emploi atteint dans les pays de la Mittel-Europa : Allemagne et République Tchèque (3,7%), Hongrie (4,1%) ou Pays-Bas (4,7%). La France, qui était le seul pays à ne pas avoir vu son taux de chômage refluer en 2016 semble s'inscrire à son tour dans le mouvement général avec un taux actualisé à 9,6% (9,3% pour la métropole) en septembre 2017, en baisse de près de 10% depuis 2015. 

Et pourtant en Europe aussi l'inflation reste désespérément atone au-dessous des 2%. Malgré une politique monétaire radicalement accommodante depuis près de 10 ans via une politique de taux bas, puis nuls, relayée par des programmes de rachat d'actifs par la BCE. En vain. En France la projection d'inflation se situe à peine au-dessus de 1% tandis qu'en Allemagne ou au Pays-Bas elle ne parvient pas non plus à franchir le seuil des 2%, qui reste l'objectif officiel de la politique monétaire de la Banque Centrale Européenne.

Pourquoi l'inflation et les salaires ne repartent-ils pas à la hausse ? De puissantes forces récessionnistes semblent s'exercer, tant en Europe qu'aux Etats-Unis. 

Mondialisation, généralisation des marketplaces sur Internet, développement des usages collaboratifs, accès gratuit aux produits culturels numérisés, constitution de quasi-monopole dans les nouvelles technologies, baisse des cours du pétrole, etc... Ces facteurs dessinent-ils un nouveau paradigme dans lequel l'inflation sera durablement faible ? Si oui, il faudra rapidement réévaluer le mandat donné aux banques centrales et la pertinence des politiques à l’œuvre depuis la crise de 2008.

Le spectre de la remontée des taux

Après une période inédite de politique de taux négatifs impulsée par la BCE, semble désormais s'amorcer une phase de hausse des taux. Cette nouvelle donne ne manquera pas d'impacter les particuliers, les entreprises et les institutions bancaires.

Banques : le ouf ! de soulagement

Les taux négatifs ont largement fragilisé les banques car une partie significative de leurs capital fondait progressivement sous la négativité des taux directeurs. Dans le même temps, ces faibles taux ne permettaient pas aux banques de constituer des bénéfices significatifs sur l'activité de prêt aux particuliers et aux entreprises. Pour tout l'écosystème bancaire, la hausse des taux va avoir pour effet un rétablissement au moins partiel des marges, et au niveau macroéconomique par voie de conséquence le renforcement du système bancaire. Ce qui va permettre d'éloigner au moins temporairement la menace de faillite systémique jamais vraiment écartée depuis 2008.

Entreprises : une mauvaise nouvelle... sauf si...

Le contexte de taux bas voire négatifs favorise à première vue les entreprises pour leurs projets d'investissements. Sauf que la déstabilisation des banques a eu pour conséquence une situation de credit-crunch relatif, éloignant de fait les dossiers et les entreprises disposant des garanties les moins fortes de la possibilité même de se faire prêter de l'argent. Un scénario optimiste consiste à imaginer que les banques, revigorées par la hausse des taux, se mettent à prêter plus facilement, entretenant une dynamique vertueuse de croissance, et compensant ainsi l'effet négatif de la remontée des taux.

Particuliers : risque maximal sur l'immobilier

Les français placent principalement leurs économies sur des livrets bancaires réglementés et sur les fonds en euros de leur assurance-vie. La remontée des taux va avoir un effet positif direct sur le rendement des obligations et donc des fonds en euros. Elle devra toutefois s'accompagner d'une remontée de l'inflation pour permettre une remontée des taux de rémunération des livrets réglementés. 

Par contre, la remontée des taux - surtout si elle brutale - risque de mettre fortement sous pression le secteur immobilier. En effet, la quasi-stagnation des prix observée dans un contexte de baisse des taux entre 2007 et 2016 fait penser qu'il y existait bien une bulle immobilière et que celle-ci a profité de la (très) progressive baisse des taux pour commencer à se dégonfler. 

 

Que va-t-il se passer lorsque les taux vont remonter ? On voit difficilement comment les prix pourraient se maintenir alors que les particuliers profitent déjà à plein de leur capacité d'emprunt. Sans une vigoureuse reprise économique, la hausse des taux devrait conduire inexorablement à un affaissement de l'immobilier, secteur qui, couplé à celui de la construction, et en dehors des centre-ville des très grandes métropoles, connaît une forte dépression depuis près de dix ans.

Verdict Goodyear: criminalisation du mouvement social ou rétablissement de l'état de droit ?

Pour avoir « retenu » durant 30 heures en janvier 2013 les directeurs de la production et des ressources humaines de leur usine, huit anciens salariés de Goodyear à Amiens-Nord ont été condamnés hier par le tribunal correctionnel à deux ans de prison dont quinze mois de sursis. 

Ce jugement marque la fin d'une jurisprudence typiquement française où la séquestration était tolérée - ou peu sévèrement réprimée - lorsqu'elle ciblait des salariés occupant des postes de direction dans les entreprises ayant annoncé un plan social ou une délocalisation. Comme était également tolérée la mise à sac des sièges sociaux par les représentants du personnel de ces mêmes entreprises.

On mesure donc la surprise des salariés - majoritairement syndiqués CGT - condamnés hier, qui au cours de leur procès, avaient justifié leurs actes par « un coup de colère ». Les victimes avaient elles retirées leur plainte, prétextant qu'il n'y avait « pas eu de comportement qui a porté atteinte à [leur] intégrité physique », même si les images rapportées par BFMtv et les déclarations des représentants CGT de l'usine de l'époque semblaient montrer le contraire. 

Ces derniers expliquaient même qu'ils avaient installé un dispositif pour « faire sauter l'usine », après avoir dans un premier temps rejeté le plan de reprise partielle de l'entreprise américaine Titan, qualifiant son patron Maurice Taylor de « débile mental ». «Je vous garantis que Taylor, il va l'avoir son usine. Mais en cendres.» (Michael Wamen, 2 novembre 2013). 

Les représentants CGT de l'usine en 2013, Michael Wamen et Franck Jurek

Mes courriers de l'époque adressés aux instances régionales et nationales de la CGT visant à leur demander de préciser leur position sur ces déclarations sont restés dans réponse. Depuis, faute de repreneur, l'usine a fermé.

La secrétaire d’État aux droits des Femmes, Pascale Boistard, a réagi en assurant les condamnés de « son émotion fraternelle ». Les représentants des partis d'extrême-gauche, jugeant eux ce verdict « ignoble », « injuste » ou encore « politique ». 

Fort de ces soutiens au plus haut niveau et certains de leur bon droit, les salariés ont bien sûr décidé de faire appel.

Curieux volte-face de l'éxécutif sur la question du déficit suite aux attentats du 13 novembre

Candidat à l'élection présidentielle de 2012, François Hollande s'était engagé à réduire le déficit public de la France en-dessous de 3% du PIB dès 2013.

Une fois élu, cette promesse fut rapidement repoussée à 2014, avant que le gouvernement n'annonce officiellement en septembre 2013 qu'elle ne serait atteinte qu'en 2015. 

Septembre 2014, le même gouvernement annonce un nouveau report, cette fois pour 2017, soit la dernière année du quinquennat Hollande. En 2012, François Hollande s'était pourtant engagé à ce qu'en 2017, la France atteigne un déficit de 0%.

Jeudi 5 novembre 2015, la Commission européenne présente ses nouvelles prévisions économiques qui font état d'un déficit probable à 3,3% pour la France en 2017. Cris d'orfraie du gouvernement qui, par l'intermédiaire de Michel Sapin, fait savoir que "la France répondra bien présent à ses engagements [des 3%]".

Le 13 novembre surviennent les attentats de Paris. Au congrès réuni à Versailles, François Hollande affirme : "le pacte de sécurité l'emporte sur le pacte de stabilité" [et donc son objectif de 3%]. Mardi 17 novembre, Manuel Valls confirme sur Radio-France que les 3% de déficit pour 2017 "seront forcément dépassés" à cause des dépenses supplémentaires rendues nécessaires suite aux attentats. Obtenant le jour-même un communiqué compréhensif de Bruxelles.

Pourtant, l’exécutif va opérer un curieux volte-face la semaine suivante sur le sujet, faisant annoncer par Michel Sapin le 26 novembre que les dépenses prévues pour renforcer les missions régaliennes de l'état "ne remettront [finalement] pas en cause les engagement budgétaires pris par la France vis-à-vis de Bruxelles".

Christian Eckert et Michel Sapin

Que s'est-il passé entre ces deux dates ? Pourquoi le gouvernement, qui venait d'obtenir un satisfecit de la commission sur un nouveau report de ses objectifs  a-t-il pris le risque de revenir à son objectif précédent ? 

On peut à ce stade imaginer deux hypothèses.

Hypothèse 1 : les signaux économiques auxquels a accès l’exécutif sont tellement positifs qu'il pense que l'objectif de 3% pour 2017 est finalement atteignable même avec les dépenses supplémentaires liées aux attentats.

Hypothèse 2 : François Hollande estime que la confirmation de ce nouveau report mettrait en péril ses chances de réélection en 2017 et préfère donc revenir à un plan de communication plus vertueux pour les finances publiques, tout en sachant que cet objectif ne sera une nouvelle fois pas atteint.

Chacun pourra se faire son avis, sans oublier de prendre en considération le fait que le niveau du déficit pour 2017 ne sera de toute façon connu qu'après l'élection présidentielle de 2017...